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Balda verkaufen
12.02.2008
SES Research
Hamburg (aktiencheck.de AG) - Der Analyst von SES Research, Jochen Reichert, stuft die Aktie von Balda (ISIN DE0005215107 / WKN 521510) weiterhin mit "verkaufen" ein.
SES Research gehe davon aus, dass Balda in 2008 insgesamt finanzielle Verpflichtungen gegenüber der KS Plastics Solutions von EUR 10 Mio. bis EUR 15 Mio. habe. Hierfür dürfte es einen vordefinierten Auszahlungsplan geben, wann, wie viel, in welchem Monat von der Balda AG zur KS Plastics Gruppe fließe. Darüber hinaus stelle sich die Frage, ob aus der Transaktion weitere finanzielle Belastungen in 2008 auf Balda zukommen würden. Dies könnte beispielsweise dann der Fall sein, falls es zu einer Insolvenz der beiden ehemaligen Tochtergesellschaften kommen sollte.
Ende 2007 habe die Balda AG das defizitäre Europageschäft (unter anderem Balda Solutions und Balda Werkzeugbau) an die KS Plastics verkauft. KS Plastics stelle eine Zweckgesellschaft dar. Aurelius wiederum habe Interesse, die KS Plastics zu erwerben. Bedingungen für den Erwerb seien jedoch, dass der Betriebsrat einem Sozialplan zustimme. Bisher verweigere der Betriebsrat der Balda Solutions die Zustimmung zum Sozialplan. Ohne einen neuen Investor erscheine jedoch eine Insolvenz der Balda Solutions als möglich. Die Frage, die sich daraus ergebe, sei, inwieweit finanzielle Verpflichtungen in einem Insolvenzfall auf die Balda AG zukommen würden (der Verlust bei Balda Solutions werde auf bis zu EUR 40 Mio. für 2007 beziffert).
Darüber hinaus bestünden Verträge (unter anderem ein Gewinnabführungsvertrag) zwischen der Balda Solutions und der Balda AG. Aufgrund der Vertragsbeziehungen habe die Balda Solutions nach eigenen Behauptungen Forderungen aus den Lieferungen und Leistungen an die Balda AG. Das bedeute aus Sicht von SES Research, dass die Balda AG zwar allen Verpflichtungen gegenüber KS Plastics nachgekommen sein könne, aber eventuell Forderungen der Balda Solutions an KS Plastics nicht beglichen haben könnte.
Per Ende 30.09.2007 hätten die liquiden Mittel bei EUR 12 Mio. und die Finanzverbindlichkeiten bei EUR 200 Mio. gelegen. Im vierten Quartal seien durch zwei Kapitalmaßnahmen insgesamt EUR 100 Mio. eingesammelt worden. Unter der Annahme, dass die zugeflossenen Mittel komplett zur Schuldentilgung verwendet worden seien, würden sich die Finanzverbindlichkeiten per 30.12.2007 auf EUR 100 Mio. beziffern. Im vierten Quartal 2006 gehe SES Research von einem operativen Cashflow von EUR 13 Mio., CAPEX von EUR 7 Mio. sowie einem Cash-Abfluss für das Europa-Geschäft (KS Plastics) von EUR 8 Mo. aus.
Nach dieser Rechnung würde sich auf Basis der SES Research-Annahmen ein Cash-Bestand per 31.12.2007 von EUR 10 Mio. ergeben (Annahme: Bruttoerlöse der Kapitalmaßnahmen seien komplett zur Refinanzierung der Schulden eingesetzt worden). Das erste Quartal 2008 sollte für Balda eher schwach werden. Zum einen sei das erste Quartal 2008 bei Mobiltelefonen saisonal stets ein schwaches Quartal. Zum anderen würden im Gehäusesegment bei Balda in der Produktion zwei Top-Telefone in der Produktion auslaufen. Gleichzeitig würden für mehrere Projekte die Rump-up-Phasen anlaufen.
Daher gehe SES Research von einem negativen Cashflow von EUR 9 Mio. aus. Hinzu komme ein Cash-Abfluss aus den Verpflichtungen an die KS Plastics Gruppe von EUR 2,5 Mio. in Q1 (SESe).
Unter den hier gemachten Annahmen und aufgestellten Schätzungen würde Balda aus SES Research-Sicht demnach im laufenden Quartal eine zusätzliche Kapitalspritze benötigen oder die Expansionspläne im Touchgeschäft zurückfahren müssen. Sollten weitere Verpflichtungen als die von SES Research angenommenen EUR 10 Mio. bis EUR 15 Mio. aus der KS Plastics auf Balda zukommen, wäre eine Kapitalmaßnahme nach SES Research-Berechnungen unvermeidlich.
Aufgrund der Spekulationen um die KS Plastics sowie der schwachen operativen Performance könnte Balda dazu gezwungen sein, einen Teil der Finanzverbindlichkeiten in Höhe von rund EUR 100 Mio. zu refinanzieren. Dies dürfte in dem momentanen Umfeld erschwert werden. Zudem habe der Vorstand letzte Woche die Guidance für 2008 veröffentlicht. In dieser werde betont, dass die Prognosen (Umsatz: EUR 414 Mio.; EBT: EUR 24 Mio.) von der zweiten Jahreshälfte getragen würden. Damit dürfte der Newsflow in der ersten Jahreshälfte negativ bleiben.
Für die folgende Prognoseanpassung würden folgende Annahmen getroffen: Die finanziellen Verpflichtungen der Balda an KS Plastics würden bei EUR 10 Mio. bis EUR 15 Mio. in 2008 liegen. Mögliches benötigtes Kapital könne über EK oder FK Maßnahmen beschafft werden. Die Expansionspläne bei TPK würden nicht umgesetzt (keine Kapazitätserweiterungen). Das Gehäusegeschäft (ex Europa) habe einen Weltmarktanteil von rund 10% (100 Mio. Mobiltelefon-Gehäuse). Der Verkaufspreis pro Gehäuse liege bei EUR 2,50. Dies bedeute, das Balda in 2008 einen Umsatz von ca. EUR 250 Mio. im ehemaligen Kerngeschäft erzielen würde.
Der Umsatz des Medizinbereichs schätze SES Research in 2008 auf EUR 30 Mio. Den Umsatz des Touchbereichs prognostiziere SES Research in 2008 auf EUR 125 Mio. (Balda-Anteil, demnach Umsatz von TPK bei EUR 250 Mio.). Die EBIT-Marge für den Konzern werde in 2008 mit 7,0% angenommen. Unter diesen Annahmen ergebe sich für 2008 ein Konzernumsatz von EUR 405 Mio. sowie ein EBIT von EUR 28 Mio.
Ein EV/EBIT-Multiplikator für 10 wäre für aus Sicht von SES Research für einen Zulieferer mit den für Balda angenommenen Wachstumsraten als fair zu betrachten. Dieser auf die Prognose von SES Research für 2008 angewendet, ergebe einen fairen EV für 2008 von EUR 280 Mio. Demnach wäre das Eigenkapital mit EUR 180 Mio. fair bewertet (EV abzüglich Finanzverbindlichkeiten von EUR 100 Mio.) bzw. EUR 3,3 pro Aktie.
Nach dem DCF-Ansatz würde der faire Wert pro Aktie bei EUR 4,50 liegen. Dabei seien die wesentlichen Annahmen - WACC 9,5%, zwischen 2009e und 2015e eine normalisierte Wachstumsrate für den Umsatz von 5% sowie eine steady-state EBIT-Marge von 8%. Es sei an dieser Stelle betont, dass dieses Szenario folgende wesentliche Annahmen unterstelle - keine zusätzlichen finanziellen Belastungen aus dem Verkauf des Europageschäfts, in Q1/08 könne eventuell notwendiges Kapital beschafft werden, und die Erweiterungspläne bei TPK würden zunächst nicht realisiert. Demnach ergebe sich auf Basis der Annahmen von SES Research eine Bewertungsbandbreite von EUR 3,30 bis EUR 4,50.
Die Konklusion laute wie folgt - hohe Unsicherheiten auch ohne die Risiken aus KS Plastics sowie ein neues Kursziel bei EUR 3,30.
Auch ohne die Diskussion um mögliche zusätzliche Belastungen aus der Transaktion mit KS Plastics würden die Unsicherheiten hoch bleiben. Unter der Annahme, dass die eingesammelten Mittel aus den im vierten Quartal 2007 durchgeführten Kapitalmaßnahmen vollständig zur Refinanzierung von Finanzverbindlichkeiten verwendet worden seien, erscheine aus Sicht von SES Research eine Kapitalmaßnahme im laufenden Quartal als möglich. Selbst wenn die eingenommenen Mittel nicht vollständig für die Rückführung der Schulden verwendet worden seien, könnten Banken auf vorzeitigen Rückzahlungen der Kredite bestehen.
Zudem gehe Balda selbst davon aus, dass die gegebene Guidance für 2008 eher von der zweiten Jahreshälfte getragen werde. Somit dürfte der Newsflow und damit die Unsicherheiten über den Geschäftsverlauf 2008 weiter hoch bleiben.
Vor dem Hintergrund der gegebenen Risiken sowie der reduzierten Prognosen lautet das neue Kursziel der Analysten von SES Research für die Aktie von Balda EUR 3,30 (alt EUR 6,50) und das Rating weiter "verkaufen". (Analyse vom 12.02.2008) (12.02.2008/ac/a/nw)
Offenlegung von möglichen Interessenskonflikten:
Mögliche Interessenskonflikte können Sie auf der Site des Erstellers/ der Quelle der Analyse einsehen.
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