Endesa neutral (Erstrating)
Energie
Spanien

WPK-Nr. / Reuters-Kürzel: 871 028 / ELE.MC

Stefan Gäde / André Buse
Wertpapier-Research
Telefon: 040 3333 3272

Privatisierung abgeschlossen

Die Privatisierung des spanischen Stromproduzenten Endesa wurde Anfang Juni mit der Börsenplazierung der restlichen 41% des Kapitals im Wert von ca. 1,5 Bill. ESP abgeschlossen. Davon gingen 33% an überwiegend private Anleger und 8% wurden von der Endesa zwecks Kapitalreduzierung zurückgekauft. Eine sogenannte Golden Share verbleibt noch 10 Jahre lang beim spanischen Staat, der so Aktienverkäufe von über 10% des Kapitals verhindern kann. Große Übernahmen sind damit nur bei Zustimmung möglich.

Neue strategische Ausrichtung zum Multidienstleistungskonzern

Endesa ist der größte spanische Stromproduzent mit einem Marktanteil von 48% bei der Erzeugung und 43% beim Vertrieb. Seit kurzem haben die großen Stromverbraucher Spaniens die Möglichkeit, ihrem Strom teilweise selbst zu erzeugen. Zudem bescheren staatlich verordnete Tarifsenkungen von 3,6%, die Liberalisierung des spanischen Strommarktes sowie steigende Energieimporte der Branche Einbußen. Diese Herausforderung will man bei Endesa in den nächsten Jahren mit folgenden drei Maßnahmen bewältigen:

• Allein durch eine geplante Kostenreduzierung sollen bis zum Jahr 2002 114 Mrd. ESP eingespart werden. Die Belegschaft wird dazu durch Vorruhestandsmodelle von 23.400 auf 16.000 Mitarbeiter reduziert.

• Zum Zweiten richtet Endesa sein Engagement verstärkt in neue Bereiche, die großes Wachstum versprechen. Dazu zählen die Telekommunikation, die Gas- und Wasserwirtschaft, die Abfallbewirtschaftung und erneuerbare Energien.

• Drittens wird die Internationalisierung vorangetrieben, insbesondere durch Expansion in den lateinamerikanischen Wachstumsmärkten.

Für die Diversifizierung und Internationalisierung sind bis zum Jahr 2002 Investitionen in Höhe von 1,2 Bio. ESP geplant, die aus eigenen Mitteln finanziert werden. In fünf Jahren sollen die neuen Dienstleistungen und internationalen Aktivitäten 15 bis 20% zum Konzerngewinn beitragen.

Große Chancen in der Telekommunikation

Zusammen mit der Telekom Italia ist Endesa Großaktionär beim zweiten spanischen Telefonfestnetzbetreiber Retevision. Auch die im Juni vergebene dritte Mobilfunklizenz Spaniens ging an Retevision. Somit kann man mit dem bisherigen Telefonmonopolisten Telefonica in Zukunft ernsthaft konkurrieren. Ab November will Retevision im Mobilfunk bis zu 40% günstigere Tarife als die Wettbewerber anbieten. Der spanische Mobilfunksektor hat im europäischen Vergleich noch Nachholbedarf. Von 100 Einwohnern telefonieren 12 mobil, in Italien sind es bereits 19, in Großbritannien 15 und in Skandinavien bis zu 40. Preiswertere Tarife dürften einen starken Anstieg der Nachfrage hervorrufen und Retevision hervorragende Wachstumsmöglichkeiten eröffnen. In Spanien tummeln sich bislang vergleichsweise wenig Mobilfunkanbieter, so daß sich für Endesas Retevision gute Startchancen ergeben. Mit dem Verkauf der nun überflüssigen Beteiligung an der Telefongesellschaft Airtel soll ein Gewinn von 500 Mio. US-$ erzielt werden. Für die seit Jahresbeginn im Festnetz angebotenen Fern- und Auslandsgespräche konnten bereits 600.000 Kunden gewonnen werden. Tarifsenkungen von 8 bis 16% sollen in diesem Bereich die Wettbewerbsposition weiter verbessern. Ab Mitte September wird Retevision als erster Konkurrent zu Telefonica Ortsgespräche anbieten. Die Tarife werden unter denen von Telefonica liegen.

Führender Versorger in Lateinamerika

Endesa erwarb 1997 für 200 Mrd. ESP eine 33%ige Beteiligung an der chilenischen Enersis SA, Lateinamerikas größtem privaten Stromversorger. Nach anfänglichen Schwierigkeiten stehen die Chancen für eine erfolgreiche Zusammenarbeit recht gut. Durch Zukäufe in Brasilien und Kolumbien wurde Endesa größter Versorger in Lateinamerika und betreut dort 11 Mio. Kunden. Bis zum Jahr 2002 sollen dort weitere 400 Mrd. ESP investiert werden. Die Ausrichtung nach Lateinamerika birgt jedoch nicht unerhebliche Risiken. Die Währungs- und Finanzprobleme dieser Region können den Erfolg dieser Engagements belasten.

Ertragssteigerung läßt auf sich warten

Angesichts der erst in der jüngsten Vergangenheit für Diversifikation und Internationalisierung getätigten Investitionen in Höhe von 370 Mrd. ESP waren 1997 keine signifikanten Ergebnissteigerungen zu erwarten. Die Dividende für 1997 betrug 77 ESP. Im 1. Halbjahr 1998 machte sich die staatlich verordnete Stromtarifsenkung bemerkbar. Der Umsatz sank um 13,3% auf 524,6 Mrd. ESP, und der Nettogewinn konnte nur durch gesunkene Betriebskosten und Verkäufe von Beteiligungen um 6,9% auf 83,9 Mrd. ESP gesteigert werden. Das begonnene Sparprogramm zeigte Wirkung, so daß das Betriebsergebnis um 14,5% auf 134,6 Mrd. ESP stieg. Markante Ergebnisverbesserungen sind aber erst mittelfristig aus den neuen Geschäftsbereichen, insbesondere aus der Telekommunikation, zu erwarten. Die neu gegründete Division Endesa Diversificacion wird 1998 ca. 4% zum Unternehmensgewinn beitragen. Es ist auch abzusehen, daß in naher Zukunft die Stromtarife mindestens um ein weiteres Prozent von staatlicher Seite reduziert werden.

Staatliche Ausgleichszahlungen für Wettbewerbseinbußen

Im Zuge der Liberalisierung des spanischen Strommarktes haben die bisherigen Stromversorger für 10 Jahre Anspruch auf staatliche Ausgleichszahlungen, die wettbewerbsbedingte Umsatzeinbußen auffangen sollen. Diese Zahlungen könnten, nachdem die Verhandlungen abgeschlossen sind und die parlamentarische Hürde genommen ist, die Liquidität ab 1999 deutlich verbessern. Diese Mittel stünden dann für Schuldenabbau, Aktienrückkäufe und für die Komplettübernahme von Minderheitsbeteiligungen wie der FECSA und der SEVILLANA zur Verfügung; sie hätten eine zusätzliche Steigerung des Gewinns je Aktie zur Folge. Diese Steigerung ist in den von uns zugrunde gelegten Ergebnisschätzungen noch nicht enthalten.

Von Jahresbeginn an stieg die Endesa-Aktie von 2.700 ESP um 55% auf ihren Höchstkurs von 4.190 ESP im April. Seit der Börsenplazierung der restlichen Aktien im Mai ging es mit dem Kurs kontinuierlich bergab. Die Hauptursache hierfür waren die Privatisierungen anderer spanischer Staatsunternehmen, die Endesas Restprivatisierung vorausgegangen waren. Die restlichen Endesa-Aktien wurden zu 80% an spanische Kleinanleger verteilt, die die Papiere offensichtlich alsbald wieder abstießen. Die negative Entwicklung an den internationalen Börsen der vergangenen zwei Wochen hat auch die Endesa-Aktie nicht verschont. Der Wert fiel bis auf 2.845 ESP zurück. Der derzeitige Kurs von 3.030 ESP erscheint bei einem KGV von 16,1 auf 99er Gewinnbasis günstig. Angesichts der Diversifizierung, die erst am Anfang steht, und der möglichen Risiken bei den Engagements in Lateinamerika sehen wir derzeit allerdings kein überdurchschnittliches Kurspotential. Unser Rating lautet daher neutral.

Fazit: Markante Ergebnissteigerungen gab es bei dem jetzt voll privatisierten spanischen Stromversorger Endesa bislang nicht. Dies soll sich durch Diversifikation und bereits sichtbare Kostensenkungen ändern. Die strategische Entwicklung zum Multidienstleistungskonzern ist eine überzeugende Antwort auf die Liberalisierung des spanischen Strommarktes. Die neuen Bereiche Telekommunikation, Gas-, Wasser- und Abfallwirtschaft haben im Vergleich zum Stromsektor noch Wachstumspotential. Diese Segmente werden mittelfristig zu stabilen Gewinnsteigerungen beitragen. Die geographische Ausrichtung im Stromgeschäft nach Lateinamerika bot sich zwecks Internationalisierung an. Ob diese Beteiligungen angesichts immer wieder auftretender Währungs- und Finanzprobleme in diesen Ländern langfristig profitabel sind, bleibt abzuwarten. Die ehrgeizigen Pläne zur Kostenreduzierung sind u.E. realisierbar. Mit einem KGV um 16 auf 99er Gewinnbasis ist die Endesa-Aktie angemessen bewertet, zumal die neuen Geschäftsbereiche ihre Profitabilität erst unter Beweis stellen müssen. Unser Rating lautet deshalb neutral.

Die veröffentlichten Informationen basieren auf allgemein zugänglichen Quellen, die wir für zuverlässig halten. Die hier geäußerten Meinungen über Märkte und Produkte sind unverbindlich. Sie stellen keine Aufforderung und kein Angebot zum Kauf oder Verkauf dar. Die Lektüre dieser Publikation kann eine individuelle Beratung nicht ersetzen. Wir bitten Sie deshalb, sich an Ihren Betreuer bei der Hamburgischen Landesbank zu wenden.